关于无风险利率的几个

xiaoli/2019-11-14/ 分类:股票配资/阅读:

       近年来,全球金融市场,特别是银行间市场和金融衍生品市场的利率基准正在经历一轮重大变化。  最初的银行间同业拆借利率将逐渐淡出,改为无风险利率  根据主要司法管辖区的工作安排,在2021年底之前或之后,过去非常重要的伦敦银行同业拆放利率(LIBOR)、欧洲银行同业拆放利率(EURIBOR)将不再需要强制性报价,并将被改革引入的主要司法管辖区的rfr所取代。  新的rfr是未来国际金融市场产品定价的重要基础。这也将对中国在岸金融市场和离岸金融工具产生明显影响。需要及时跟进、判断和积极响应。  

 

       引入无风险利率的背景

 

       作为过去30年全球金融市场的主流利率定价基准,银行间贷款利率发挥了重要作用。  在20世纪80年代全球利率互换、外汇期权和衍生品快速发展的背景下,英国银行家协会推出了同业拆借利率(LIBOR),并迅速成为金融市场最重要的定价基准。  根据2014年金融稳定委员会(FSB)的报告,全球共有约370万亿美元的资产与伦敦银行同业拆借利率(LIBOR)挂钩。  此后,欧洲银行同业拆放利率(EURIBOR)、东京银行同业拆放利率(TIBOR)和上海银行同业拆放利率(SHIBOR)等其他辖区的银行同业拆放利率(IBOR)也一直在上升,并在世界范围内广泛使用。  一方面,IBORs广泛应用于金融衍生品领域,如利率互换、短期利率期货合约、远期利率协议等。另一方面,现金市场也有丰富的金融工具,这些金融工具是根据IBORs定价和结算的,包括浮动利率票据、担保债券、永久债券、银团贷款、大额存款等。  

 

       自国际金融危机以来,银行间拆借利率的发展遇到了挑战,有可能退出主流阶段。  首先,IBORs不是基于真实交易的报价利率,很容易被几个报价行操纵。  2012年爆发的伦敦银行同业拆放利率操纵丑闻进一步凸显了操纵投标的问题。  其次,一些限时产品的交易量大幅缩水,失去了报价的意义。  目前,IBORs在某些货币中只有大约10个报价行,这大大降低了报价的代表性。  最后,改革后,报价成本上升,报价线主观意愿下降。  伦敦银行同业拆放利率操纵丑闻曝光后,国际社会推动了伦敦银行同业拆放利率的实质性改革,但收效甚微。  目前,英国、欧元区、美国等国家的监管当局已经明确表示,2021年后,国际商业银行将不再被要求引用和制定替代计划。IBORs很可能会淡出主流舞台。  

 

关于无风险利率的几个关键问题

       在金融稳定委员会和国际证券及期货事务监察委员会(证监会)等全球监管机构的倡议和推动下,国际基准利率体系重大变革的序幕已经拉开。  近年来,主要司法管辖区已达成共识,以区域渔业资源取代国际海底管理局,过渡期已经开始。  2013年2月,20国集团(G20)要求金融稳定委员会评估主要基准利率,以确保基准利率过渡的稳定性和适用性  随后,金融稳定委员会成立了两个工作组,即“官方部门领导小组”和“市场参与者小组”,负责推动区域金融服务中心的建设。  2013年7月,国际证券监督管理委员会(International Securities Regulatory Commission)发布了《金融市场基准原则》,以推动全球金融市场新一轮基准利率改革。  2014年7月,金融稳定委员会(FSB)根据各方意见发布了一份关于“主要基准利率改革”的报告,开始在全球范围内监督基准改革,并呼吁寻找一个近似无风险的利率rfr来取代银行间拆借利率IBORs。  

 

       与银行间贷款利率相比,新的无风险利率有许多明显的优势。  首先,IBORs是基于机构判断的预期利率和报价利率,而新的rfr是基于日常交易计算的,这使得价格信号更加客观真实。  例如,英国的无担保隔夜利率(SONIA)根据当日英镑(1.2841,-0.0006,-0.05%)货币市场清算的存款交易数据的“尾部切割”计算平均值,而美国的有担保隔夜融资利率(SOFR)根据美国隔夜国债回购交易数据计算  其次,新的rfr与政策利率密切相关,更符合金融产品定价的需求。其波动性优于IBORs,与央行的货币政策关系更密切。  最后,与新的rfr相关联的金融产品类型正在迅速扩展,交易量日益增加,市场基础正在巩固。  例如,目前与SOFR挂钩的衍生品的日平均交易量已超过1万亿美元,而与隔夜票据汇率挂钩的澳大利亚(BBSW)日平均交易量为18亿澳元(0.6796,-0.0041,-0.60%)  

 

       无风险利率做法的进展

 

       目前,包括美国、联合王国、欧元区、日本和其他司法管辖区在内的主要司法管辖区的rfr推广工作取得了重大进展。各国正在根据制定的工作计划和时间表,逐步推进从初级商品储备银行向区域储备银行的稳步过渡。  

 

       美国从银行同业拆放利率向担保隔夜融资利率的过渡  2014年11月,美联储成立了另类参考利率委员会(ARRC),以制定替代基准利率的过渡计划。  2017年6月,基于稳定性、流动性、实用性和便利性等因素,ARRC选择使用“安全隔夜融资利率(SOFR)”作为无风险基准利率,而非伦敦银行同业拆借利率(LIBOR)。  2018年4月,新西兰联邦储备委员会和财政部金融研究办公室(OFR)正式公布了ARRC每日确定的SOFR。  此后,基于SOFR定价的期货、期权和利率互换等衍生产品相继被交易所和清算机构引入,使新的基准利率曲线逐步完善,并改革会计准则、税收和监管,以积极符合国际标准。  根据公告,美联储的目标是到2021年完成新旧基准利率曲线之间的过渡。  

 

       欧元区已经从银行间贷款利率转向欧元短期利率  欧元隔夜指数平均(EONIA)和欧元国际债券收益率(EURIBOR)是欧盟以前广泛使用的两个基准利率。  2017年9月,欧盟委员会、欧洲中央银行、欧洲证券市场管理局和金融服务市场管理局决定成立一个工作组,以促进无风险替代利率。  2018年9月,无风险利率工作组建议将欧元短期利率(€STR,2019年3月前称为ESTER)作为欧元区的无风险利率,并逐步取代EONIA。  €STR是一种新的批发无担保隔夜银行贷款利率  从2019年10月开始,欧洲央行将根据银行每日报告的货币市场统计数据计算并公布€可疑交易报告。  

 

       英国从银行同业拆放利率向无担保隔夜利率的过渡  2015年,英格兰银行成立了无风险参考利率工作组,并于2018年4月正式引入英镑隔夜利率(SONIA)作为无风险利率,取代伦敦银行同业拆放利率  目前,SONIA已被英镑隔夜指数掉期(OIS)市场用作参考指数。SONIA的场外衍生品清算交易相当于英镑伦敦同业拆借利率(LIBOR),超过一半的债券交易使用SONIA。  英国金融市场行为管理局(FCA)明确表示,自2021年起,伦敦银行同业拆借利率(LIBOR)报价银行将不再被要求提供报价。  

 

       澳大利亚构建隔夜汇率和票据现金汇率的双重基准  2013年,澳大利亚联邦储备委员会开始改革银行票据隔夜掉期利率的生成机制(BBSW)。经过多次调整,原来的报价方法被确定为成交量加权平均报价方法(VWAP),同时对无风险现金率进行了改革,以适应国际证监会组织的原则。  目前,澳大利亚联邦储备委员会正在不断完善BBSW和现金利率并存的双重基准体系。  其中,参照BBSW定价的产品包括商业贷款、债务证券和一些衍生品。参考现金利率定价的产品主要是一些衍生产品,以及政府、非金融企业和证券化信托公司发行的浮动利率票据(FRNs)。  2019年,澳大利亚证券投资委员会(ASIC)要求金融机构评估伦敦银行同业拆放利率(LIBOR)退出风险,并制定备用计划。  

 

       其他国家的经验  日本无风险利率研究小组选择了由日本央行计算并发布的无担保(活期贷款)隔夜贷款利率(TONAR)来替代日元伦敦银行同业拆借利率(yen LIBOR),但尚未宣布TIBOR的提款计划,预计这两个基准在未来将是平行的  瑞士国家工作组(ICE Benchmark Administration)选择了一个有保证的隔夜平均利率(SARSON)来代替瑞士法郎伦敦银行同业拆借利率。  新加坡金融管理局(MAS)于2019年8月成立指导委员会,监督从新加坡元(1.3634,0.0010,0.07%)掉期利率(SOR)到新加坡隔夜平均利率(SORA)在各个领域的过渡  

 

       关于无风险利率的几个关键问题


       1是单一基准和多基准  一方面,在国际银行同业拆息(IBORs)时代,伦敦银行同业拆息(LIBOR)被用作英镑、美元和瑞士法郎的唯一信贷基准,而欧元国际银行同业拆息(EURIBOR)被用作欧元的唯一信贷基准。因此,这些经济体目前更迫切需要取代基准,在过渡完成后,很可能采用单一基准模型。另一方面,在基础市场的交易规模和流动性能够支撑的前提下,信用基准和无风险利率可以并存,建立多基准模型是可能的。  日元、澳元、加元等。已经有独立于IBORs的信用基准。过渡之后,它们可能仍然是多基准模型。例如,澳大利亚已经定义了双重基准  当然,基准的数量与“基本市场”的规模直接相关  澳大利亚将把“基本市场”从银行间交易扩大到更广泛的交易对手,包括私营部门和政府投资基金。交易量和周转率的大幅增加将有利于推广和应用双重基准利率。  

 

       2是有担保和无担保的问题  美国的SOFR和瑞士的SARSON有担保,欧元区的€STR,英国的SONIA,日本的TONAR和澳大利亚的现金利率都没有担保。  美国选择SOFR是因为基于伦敦银行同业拆放利率股票的合约持有者希望通过信用利差反映伦敦银行同业拆放利率和SOFR之间的差异。  英国选择SONIA主要是因为OIS市场指的是SONIA定价。如果选择其他有保证的rfr,将面临转向其他定价基准的更大挑战。  一般来说,是否有担保有其自身的利弊,主要取决于各经济体的金融市场结构和金融产品类型。  对于银行信用状况不是重要考虑因素的交易,无担保交易利率更合适,尤其是在衍生品市场。  


       3是现有金融合同的转换  目前,市场上有大量的金融产品是按照IBORs定价的。确保悬而未决的金融合同的连续性是准备过渡时期的关键。  在基准转换的过程中,有一个非常重要的问题,即市场上剩余的金融工具如何才能以较低的成本达成备用计划  如果主要司法管辖区在2021年底前要求,在该时间点之前到期的协议将被顺利清算,但仍有相当多的协议在该时间点之后到期,这需要增加强有力的备用条款以降低合同失败的风险。  目前,在国际掉期及衍生工具协会(International Swaps and Derivatives Association)的推动下,衍生工具市场就备用计划达成协议相对困难,但在贷款市场和债券市场却没有修改协议条款的机制。  

 

       4是定期利率问题  大多数基于银行同业拆借利率(IBORs)的市场,如利率衍生品市场,不要求定期利率,但现金市场对前瞻性定期利率的需求是真实的,尤其是对中小发行人和银团贷款市场。  因此,我们应该支持发展由外汇储备产生的前瞻性定期利率,这是过渡期的重要保证。  目前推出的rfr都是隔夜利率(或利率指数),而不是前瞻性的定期利率。  美国、欧元区、澳大利亚等国家和地区的工作组正在研究和制定长期无风险利率计划。利率这个术语主要是指隔夜利率的衍生品市场。然而,目前面临的最大问题是,市场流动性和透明度不足以支撑它。  

 

       5是监督和会计处理  一方面,受欧盟监管的实体需要在2020年1月1日使用新的基准利率监管(最近宣布这一期限可以延长两年)  根据欧盟的“基准监管(BMR)”规定,受监管实体包括银行和中央交易对手(CCP),只能使用在欧盟注册的基准利率,而欧盟以外的基准监管法律框架需要基本等同于BMR。  另一方面,在将IBORs转换为rfr的过程中,必然会影响原始参考IBORs定价产品的会计处理,特别是在套期保值操作时,很容易使公司的财务收入与基本财务业绩波动无关,并出现税收问题。  针对这一问题,国际会计准则委员会正在修订全球会计规则,以减少替换过程中产生的不确定性。  对于场外衍生品,巴塞尔委员会和国际证监会组织最近宣布,他们将修改遗留衍生品的保证金要求。  

 

       对中国的启示

 

       1是研究国际金融市场基准转换对中国的影响,并制定积极应对和基准转换的计划。  跟踪和研究主要管辖区的外汇储备转换过程,并研究其对国内金融市场和离岸人民币(7.0227,-0.0007,-0.01%)金融产品的影响  加强相关制度建设,在基本市场界定、监管要求、会计处理等方面加强与外部市场的对接。  根据实际需要,中国人民银行或金融监管部门可以成立工作组,推动基准利率替代,研究基准替代的必要性和可行性,协调基准替代工作。  

 

 

       2旨在促进建立和完善一个相对完整的无风险基准利率体系,涵盖信贷交易、担保交易和其他交易方法和条件。  一方面,要加强国内市场现行基准利率的培育和改革,完善SHIBOR的价格形成机制,减少虚假报价的负面影响,提高价格的真实性和科学性。另一方面,我们将建立和完善多基准利率体系。我们将选择将实际交易隔夜利率或银行间市场质押式回购利率(R001)、银行间市场回购固定利率(FR001)或存款金融机构质押式回购利率(DR001)等利率指标纳入基本利率体系,进一步加强基准利率与货币政策之间的联系,建立和完善与基准利率体系兼容的公开市场运行框架。  

 

       3是发展和扩大金融基础市场和衍生品市场  我们将推出利率期货、期权、掉期及其他与主要无风险利率挂钩的金融衍生品,创建成熟的基准利率曲线,扩大利率产品市场的深度和广度。  在深化利率市场化改革的过程中,应明确政策利率与基准利率之间的关系,研究并颁布票据、贷款、证券化等产品合同的准备金条款,帮助市场主体做好可能的基准转换对接工作并面对它们,以减少潜在的市场波动。   

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